一文读懂PE(LYR)—PE(TTM)—PE(动)的区别

凡是懂点商业价值股权投资、股权投资方式会看基本面的朋友就的确会晓得PE（不是估值水平嘛，那么单纯的内容，谁不晓得）。只不过多数股权投资者并没有认真地理解过PE，只是懂个大概的、别人说的而已，就像PE（动）相对而言越低是越好，今天就来带我们学习一下。

一、PE（静）、PE（动）、PE（TTM）差别

估值水平（Priceearningsratio，即P/E）也称本益比，理论上的排序方式是作价子公司股价乘以作价收益，但子公司股价/作价估值水平=市值/净利，通常为了方便就用现阶段市值乘以两年的总净利来排序，是反映该优先股估值水平的重要分项。根据排序时采用的不同方式，可以分为：

静态估值水平，全称PE LYR，排序形式：现阶段市值乘以今年两年的总净利。但这种方式就会出现两个问题，如果说2019年3月想要参考PE的时候,很有可能出现这家子公司年报还没预览出来（年报由上市子公司在每个季度结束之日起4个月内编制完成），因此我就无法得知2018年的总净利了，统计数据还是须要统计的，因此一般的炒股软件都是以2017年的统计数据来充填。因此是说，我们看到的是估值水平(静态)=2019年3月的现阶段市值/2017年的总净利，时隔两年，这种误差可想而知！因此就有了PE TTM。

慢速估值水平，全称PE TTM，排序形式：现阶段市值乘以后面五个季度的总净利。今年两年和后面五个季度有什么差别，我就不须要科砂藓解释了，单纯点想是PE TTM要比PE LYR更加准确一点，统计数据来得预览一些。因此PE TTM是我们常用的PE（动）吗？很的确蔡伯介不是，那个教慢速估值水平，差别等下面讲PE（动）的时候你就晓得了。一般PE TTM用在比较严谨的学术期刊、研究报告等地方，讲究统计数据的准确度，不用PE（动）的原因也是其中的排序统计数据是虚的。

静态估值水平，全称PE（动），排序形式：现阶段市值乘以估计今年年内总净利。注意那个估计今年年内总净利，说得好听点这是虚的，那个统计数据具体怎么来的也未确定，总是会有他的一套排序形式，据说是以6个月内券商预估的净利取平均值。

估值水平作为最常用的商业价值股权投资分项，经常给股权投资人的决策带来了许多盲区和坏习惯。估值水平研究的核心是：如果我按照现阶段子公司股价买入优先股，因此我一两年后才能回本？一般来说估值水平是多少，那是一两年后能止跌，只不过里面存在着两个致命的坏习惯。

第一，没有考量净利的发生变动，不可能用民营企业两年的净利来推论今后一两年，甚至几十年的净利，净利是静态的，因此还须要结合净利科唇来做进一步的推论。

说得单纯点，好的民营企业业绩是不断地再大不一样，相反差的民营企业就有可能稳步走强，因此那个公式中还有两个很大的缺陷是忽略利润的发生变动。但净利率同比科唇是很难预估的，谁都不能保证一家民营企业能稳步十年科唇稳点在5%，别看只有那么一点点，乘数的结论往往都是惊人的，因此就更不Erode说某年会突然百分之几十地增。对于那个，根本无法是定性地分析，定量是不可能的，根本无法有两个大致的估计，在最终的结论上扣除那个估计值。当然也是有排序公式的，假设估计民营企业平均每月的增长率为5%，就可以设PE为x，得到两个方程，过程较为麻烦，不展示。

第二，回本是什么意思？仅根据净利戊日和本金，而完全不考量子公司这类的净利润，这这类是不合理的。

做个最单纯的比喻，假如说，某处子公司净利润为100亿，每月的净利是20亿，我现在以120亿的市值买进这家子公司，因此我一两年能回本呢？按照PE来排序120/20=6年。现阶段我以10元的子公司股价买入，而那个优先股每月能创造出2元的作价收益，因此是说今后5年的作价收益总和（5*2元），就能抵过当时买的时候的10元子公司股价。因此PE分项理论上是说，我买那个优先股一两年后能回本。比如说贵州茅台现阶段静态估值水平为27.5，因此理论上是我现在买那个优先股，27年后能回本。（这是网上及大部分股权投资者对那个分项的认知）你发现问题了吗？

二、曾经有人反驳过我：资产这类并无商业价值除非清算，资产的作用还是创造利润、你去算算破净股，难道就都是低估的？。

1.从财务的角度来看，我们是股东，是享有股东权利的，股东权益账户是应该属于股东所有。

2.PE分项属于相对估值法。什么是相对估值？相对于的还有绝对估值法，现金流估值的方式是绝对估值法，是通过直接排序一家子公司的统计数据来得出这家子公司是否是合理价位。而相对估值呢，是对比的意思，我说今年中国平安赚了890亿元，因此你有概念吗？他赚得算多还是算少呢？那就和其他保险子公司去比较就行了，中国人寿今年赚了268亿元，那你就晓得了中国平安好像更赚钱。如果说赚钱多少决定着子公司股价是多少的话，因此就比较他们（子公司股价/作价收益）的值，这不是PE分项吗？而破净-低估这是绝对估值法，PE分项不用于绝对估值法中，况且跌破净利润不等于跌破股东权益，其中还夹杂着子公司负债的因素。就像乐视网，可能他的资产还有好几十亿，但负债大于资产，最后下来股东权益都是负的。对于资产负债率高的，资产和股东权益非常大的差别。

3.晓得PE是相对估值的方式后，我们再来看，不同行业的PE能对比吗？只要是有经验的股民就晓得了，绝对不能，比如科技类产业我们普遍看好的行业市场是允许有泡沫的，因此子公司股价就有点虚高，因此算下来的PE值是偏高的，但像最典型的银行吧，一直以来PE值都是偏低的，大约在6左右吧。因此呢PE分项的对比根本无法是在同行业中，一般对比是静态估值水平，但我建议更加专业、用心的股权投资者使用PE TTM，主要也是因为这静态估值水平是业绩估计出来的结论，这类业绩快报就很虚假了，更何况这不晓得哪里来的估计统计数据呢（鄙人井底之蛙，实在不晓得静态估值水平中的估计年内总净利怎么来的），因此呢建议我们使用PE TTM。

最后是我个人的观点，这种PE估值的方式，核心是对比。但当你两个都是被高估的优先股来对比哪个被低估了，到时候两个优先股都会一起跌，到时候又反倒抱怨这种方式不好，因此这种估值方式得出来的根本无法叫相对低估，只有说你看好某个行业了，想在某个行业中找个较为低估，而业绩又开始大幅提升的优先股，才可以用这种PE估值的方式。说句很现实的话，PE分项作为参考可以，但绝对没有那些绝对估值的方式来得精确。

三、论平均估值水平的不靠谱

当你确定预期净利，下一步就要确定两个合理的估值水平倍数。目前大概有三个版本的算法，一是用行业平均估值水平作为合理倍数，二是用民营企业历史平均估值水平作为合理倍数，三是根据行业长期增速，目前民营企业增速和民营企业长期品质来确定合理估值水平倍数（这点如何确定后面会论述）。

在《股市真规则》一书中，帕特·多尔西认为，可以把一只优先股的估值水平与整个行业的平均估值水平做比较。但我认为帕特·多尔西只是纸上谈兵，他的观点是错的，也误导了大批商业价值股权投资者。因为两个行业内，有龙头，也有垃圾民营企业，你把所有参差不齐的民营企业摆在一起做平均，显然不合理。每一家民营企业的净利增速是不同的，从逻辑的角度看，一家民营企业的估值水平高低应该取决于民营企业的增速，民营企业增速快，就可以给予高估值，民营企业增速慢，就应该给予低估值，两个行业内有增速快的，也有增速慢的，还有负增长的，你把它们都放在一起做平均，我都不晓得怎么会有人想出这样的分项。

另外，帕特·多尔西在《股市真规则》一书中还指出，你可以用民营企业的历史平均估值水平作为其合理倍数，那个理论在业内也是得到广泛传播，当然我依旧认为不太合理。任何一家民营企业，你去回顾历史，它的成长不太可能是线性的，可能某个阶段增速快、也可能某个阶段增速慢、某个阶段可能还亏损，你把不同增速下的估值水平给它做平均，显然得出的估值水平也是不合理的。那个分项也只适合那些业绩稳步稳定增长的民营企业，必须业绩稳步稳定增长，至少过去 10 年没有大起大落，那你才能用历史平均估值水平去衡量它的估值高低，因为业绩稳定增长的民营企业未来的净利增速会跟过去差不多。

2016 年沪深 300 指数的平均 PE 大概是 13，它是由 35% 的 PE=6 的金融股和大量 PE=40 以上的「成长股」组成的，那个看似并不高估的指数也挺有意思的。

四、股权投资大师眼中的估值水平

（一）彼得·林奇的 PEG

PEG 分项(估值水平相对盈利增长比率)是用子公司的估值水平乘以子公司的盈利增长速度。PEG 分项是著名基金经理彼得·林奇发明的两个优先股估值分项，是在 PE（估值水平）估值的基础上发展起来的，它弥补了 PE 对民营企业静态成长性估计的不足，PEG 告诉股权投资者，在同行业的子公司中，在估值水平一样的前提下优先选择那些增长速度高的子公司，或者在同样的增长速度下选择估值水平较低的子公司。

PEG，是用子公司的估值水平乘以子公司未来 3 或 5 年的作价收益复合增长率。估值水平仅仅反映了某优先股现阶段商业价值，PEG 则把优先股现阶段的商业价值和该股未来的成长联系了起来。比如一只优先股现阶段的估值水平为 30 倍，传统估值水平的角度来看可能并不便宜，但如果其未来 5 年的预期作价收益复合增长率为 30%，因此这只优先股的 PEG 是 1，可能是物有所值。当 PEG 等于 1 时，表明市场赋予这只优先股的估值可以充分反映其未来业绩的成长性。如果 PEG 大于 2，说明子公司的利润增长跟不上估值的预期，则这只优先股的商业价值就可能被严重高估。如果 PEG 小于 0.5，说明子公司的利润增长远好于估值的预期，则这只优先股的商业价值就可能被严重低估。

PEG 也可以理解为在 15%-30% 的增速下，民营企业的 20-30 倍高 PE 在 3 年时间就可以降低到 10-13 倍的相对安全区域。当然，周期股和垃圾股另说啊，融资换来的增速注意按摊薄后利润增速排序。因此，优质成长股选用此分项才更有意义。

须要特别注意的是：根据未来 3 年的利润复合增速，利用 PEG=1 确定当下 PE 也是可以的。但买入时，20 PE 以内的极品白马股 PEG 不要超过 1.5，20 PE 以上的优秀个股 PEG 最好不要超过 1，因为高增速多数不可稳步。

（二）戴维斯双击

在低估值水平买入优先股，待成长潜力显现后，以高估值水平卖出，这样可以获取作价收益和估值水平同时增长的倍乘效益。这种股权投资策略被称为「戴维斯双击」，反之则为「戴维斯双杀」。

戴维斯双击的发明者是库洛姆·戴维斯。戴维斯 1950 年买入保险股时 PE 只有 4 倍，10 年后保险股的 PE 已达到 18 倍。也是说，当作价收益为 1 美元时，戴维斯以 4 美元的价格买入，随着子公司盈利的增长，当作价收益为 8 美元时，一大批追随者猛扑过来，用「8×18 美元」的价格买入。由此，戴维斯不仅本金增长了 36 倍，而且在 10 年等待过程中还获得了可观的股息收入。

（三）约翰·聂夫的成功股权投资

约翰·聂夫 1964 年成为温莎基金经理，直至 1994 年退休，著有《约翰•涅夫的成功股权投资》一书。约翰·聂夫在温莎基金 31 年间，复合股权投资回报率达 13.7%，战胜市场 3% 以上，22 次跑赢市场，总股权投资回报高达 55 倍。约翰·聂夫自称低估值水平股权投资者，对估值水平的理解较为深刻，以下为他运用低估值水平的股权投资法则。

1．低估值水平（P/E）；

2．基本成长率超过 7%；

3．收益有保障（优先股现金红利收益率要高)

4．总回报率相对于支付的估值水平两者关系绝佳；

5．除非从低估值水平得到补偿，否则不买周期性优先股；

6．成长行业中的稳健子公司；

7．基本面好。

五、避免估值水平误用

虽然估值水平分项单纯易用，但也正是因为单纯使得股权投资者缺乏系统考量子公司基本面的情况，误用估值水平的情况普遍存在。以下为较为常用的误用之处。

2．前景变差，业绩下滑。运用估值水平最关心的仍然是子公司未来的发展前景，股权投资者要确保买到的不是未来业绩大幅下滑的子公司，否则即便现在买入的估值水平再低，也无济于事。

4．风险过高。之前我们提到估值水平的驱动因素之一是贴现率，风险越大的子公司贴现率应该越高，估值水平水平越低。如果某些行业或者个股估值水平低于其他，未必真的便宜，很可能是因为承担了过高的风险，例如财务风险过高，运营风险过高等。

5．忽略增长及空间。现金流贴现模型显示子公司大部分商业价值来自于未来永续增长部分，而这部分就和子公司增长的空间相关。行业及个股的增长速度和空间很大程度就决定了行业与行业之间，个股与个股之间的估值水平差异。

7．假账风险。由于估值水平排序基于子公司净利水平，而净利是子公司选择会计政策、会计估计编制出来，人为调节的空间很大。如果股权投资者选择了一份虚假的财务报表作为商业价值评估，将得不出任何意义。

8．用别人更贵来证明自己便宜。股权投资者经常用估值很高的同行业子公司来证明标的子公司的便宜，事实上，两者可能都是很贵的，只是参照子公司更贵，这正是比较估值法的重大缺陷。

总的来说，估值水平大致反应了优先股的贵贱，但高估值水平未必真贵，低估值水平未必真便宜，仍然须要具体分析。从概率来说，如果两个组合涵盖了来自不同行业的低估值水平子公司，因此那个组合长期（得 30 年以上，否则可能存在 3-15 年都跑输的可能。）都跑赢市场指数的机会很大。

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